Por el economista Gustavo Reyes
Buenos Aires, 16 noviembre (PR/23) — En un escenario que podemos llamar “inercial”, sin cambios significativos en la política económica a partir del 10 de diciembre, no habrá forma de financiar los desequilibrios de la macro, por lo que la tasa de inflación se estaría multiplicando respecto del
elevadísimo nivel actual.
• Es por esta razón que debe considerarse altamente probable que el próximo gobierno
ensaye cambios de política económica. El interrogante pasa por la profundidad y el
alcance de las medidas que puedan tomarse. En un escenario de “círculo virtuoso”,
luego de un fuerte ajuste en los precios relativos durante la primera parte del año, y de
las reformas imprescindibles para salir de la estanflación, en la segunda parte de 2024
la economía empezaría a recuperar los niveles de consumo de la mano de una mejora
en el poder adquisitivo de los salarios. En este caso, la inflación promedio del año
próximo terminaría cerca del 200% anual, pero con una sustancial baja en los últimos
meses (la inflación en diciembre 2024, punta a punta, podría alcanzar el 146% anual)
• En caso que el próximo gobierno reconozca la necesidad de reformas, pero éstas
queden “a mitad de camino”, debería esperarse un ajuste de precios relativos muy
gradual, al igual que las medidas destinadas a reducir el déficit fiscal. La falta de
reformas estructurales y una corrección limitada del desequilibrio de las cuentas
públicas atentaría contra la credibilidad del programa, impidiendo que la demanda de
dinero se recupere. En ese contexto, la tasa de interés de las Leliq permanecería
elevada, con interrogantes recurrentes acerca de la capacidad de financiamiento del
Tesoro. Se trata de un escenario en el cual el Banco Central no logra aumentar
reservas de modo significativo y la tasa de inflación termina cerca del 290% anual
(tanto promedio como punta a punta)
La pregunta que origina esta Editorial es probablemente uno de los mayores interrogantes
económicos actuales de Argentina: ¿cuánto más puede acelerarse en un escenario malo y
cuánto podría bajar en uno bueno?.
Durante el 2023, la inflación registró una notable y preocupante aceleración fruto del
excedente de pesos derivado de la emisión monetaria (déficit fiscal e intereses de Leliq) y
del derrumbe de la demanda de pesos (desconfianza y caída en los niveles de actividad
economía).
Ante lo que pueda suceder con la inflación en 2024, los economistas nos encontramos en
una situación muy similar a la de los médicos cuando un paciente le lleva sus análisis y
estudios: podemos evaluar el diagnóstico pero no sabemos cómo se va a comportar el
paciente en el futuro. Este último puede continuar con su actual comportamiento, cambiar
rotundamente adoptando conductas más arriesgadas o, alternativamente ordenar sus
actividades y forma de vida cotidiana. De esta forma, teniendo en cuenta el diagnóstico y
los posibles modos de actuar del paciente, el médico es capaz de describir lo que puede
sucederle al paciente bajo los diferentes comportamientos (escenarios).
Siguiendo el ejemplo anterior, en la presente Editorial, se describe muy sintéticamente el
diagnóstico de la economía argentina para luego determinar posibles escenarios para el
2024 de acuerdo a diferentes políticas que pueda tener el futuro gobierno nacional.
A. Diagnóstico
El punto de partida de la economía argentina es bastante conocido y ha sido analizado en
nuestros informes semanales en reiteradas ocasiones a lo largo de este año.
La economía arrastra más de 10 años de estancamiento tanto en el nivel de producción
como en la generación de empleo. Esto es consecuencia tanto de problemas estructurales1
de larga data como de importantes desequilibrios externos2 e internos3
. Las implicancias de
estos problemas se ha traducido en un Banco Central prácticamente quebrado; en fuertes,
crecientes y muy distorsivos controles cambiarios, múltiples e insostenibles tipos de cambio
con brechas muy elevadas, un preocupante aumento en la deuda comercial de los
importadores, una fuertísima caída en la demanda de pesos (a pesar del CEPO) y una
peligrosa aceleración inflacionaria.
1 En el mercado laboral, con las regulaciones al comercio exterior y en el mercado interno, en el sistema
impositivo, en el previsional, etc.
2 Déficits de cuenta corriente y pérdida de reservas internacionales. 3 Déficit fiscal, alta presión impositiva, etc.
Dado este diagnóstico, los problemas enumerados lógicamente pueden mejorar o empeorar
de acuerdo a las acciones que implemente el próximo gobierno. Asumiendo un clima
externo que probablemente no resulte hostil en términos de crecimiento ni tampoco
respecto de los precios internacionales, se analiza a continuación tres posibles escenarios
alternativos para la inflación durante 2024.
B. Escenario 1
Un primer contexto a considerar es el denominado escenario pasivo, es decir sin ningún
tipo de nuevas medidas relevantes desde el punto de vista del corazón del problema
inflacionario (desequilibrio entre gastos e ingresos del sector público). De esta forma, bajo
estos supuesto, la economía continuaría en 2024 con la inercia fiscal registrada de los
últimos meses del año actual.
De concretarse esta hipótesis, la economía argentina tiene enormes chances de tener un
choque aún más fuerte que el actual. El déficit primario podría alcanzar el 4.5% del PBI.
Esta magnitud del desequilibrio fiscal difícilmente pueda ser acompañada con
financiamiento de los mercados de crédito ni tampoco con programas del FMI.
Teniendo en cuenta lo anterior, el déficit fiscal debería que ser financiado casi en su
totalidad mediante el impuesto inflacionario. En este contexto, la tasa de interés de las
Leliq tendría que seguir subiendo y es altamente probable que en este marco, la gente se
desprenda aún más de los pesos (¿Base Monetaria cercana al 2.5% del PBI?).
El resultado de esta dinámica, es una economía con alta probabilidad de entrar en un
proceso hiperinflacionario ya que la inflación bajo estos supuestos podría superar el 900%
anual promedio durante el 2024.
Teniendo en cuenta la gravedad del escenario anterior y que resulta poco probable que se
lleve a cabo un proceso dolarizador en el corto plazo, independientemente quien gane las
elecciones, es posible asumir otros escenarios donde el nuevo gobierno intente realizar un
plan estabilizador de la economía.
Si bien los posibles planes son múltiples, todos ellos deberían comenzar con señales muy
concretas en el cortísimo plazo de ajuste en la distorsión actual de los precios relativos
(Tipo de Cambio Oficial y Tarifas). Esto implica que, bajo cualquier plan, durante los
primeros meses del 2024 es probable que se genera una aceleración importante de la
inflación.
El Banco Central no tiene dólares propios para realizar el canje de los pesos y es poco probable que los consiga rápidamente mediante endeudamiento debido a la elevada prima de riesgo actual de la economía de Argentina.
De estos posibles múltiples planes a implementar por el nuevo gobierno , a continuación se
analizan dos de ellos.
C. Escenario
En este escenario, el ganador de las elecciones sorprende rápidamente con el lanzamiento
de un plan de estabilización y crecimiento que contiene importantes medidas de corto plazo
para comenzar a normalizar el mercado cambiario (¿desdoblamiento transitorio?) y reducir
fuertemente el déficit fiscal 6 . Se asume también que el nuevo gobierno presenta un
conjunto de proyectos que apuntan a destrabar de regulaciones a la economía en general y
al mercado laboral y al comercio exterior en particular, insertar la economía en el mundo,
hacer sostenible el sistema previsional, mejorar el sistema impositivo, reformar el estado,
etc. En este marco, el gobierno rápidamente acuerda un nuevo programa con el FMI.
La reversión de la sequía en la cosecha agrícola, las mejoras en los sectores energéticos
junto con una política fiscal prudente pueden permitir que el nivel de gasto agregado de la
economía en 2024 resulte menor que los ingresos y por lo tanto, que la Cuenta Corriente
del Balance de Pagos se vuelve positiva. Adicionalmente, una mayor confianza (en gran
parte derivada del comienzo en las reformas estructurales) puede frenar la salida de
capitales y permitir que se recomponga la demanda de pesos (¿vuelve al nivel promedio de
2023?).
A menos de 1 semana de la elección final de presidente, ninguno de los dos posibles candidatos ha
especificado las medidas concretas que implementará a corto plazo para estabilizar la economía ni tampoco los posibles ministros que conducirán la cartera de economía. 6
Teniendo en cuenta la proyección pasiva comentada anteriormente, con un ajuste de 3.5 puntos del PBI, se alcanzaría un déficit primario de 1% del PBI.
La mejora en la demanda de dinero junto con una política monetaria prudente (fuerte
reducción de la dependencia fiscal) permite comenzar a bajar la tasa de inflación y
recomponer las reservas del Banco Central (¿u$s 10 mil millones?). A medida que esto
ocurre, la tasa de interés de la economía y de las Leliq empezarían a disminuir. Esto último
junto con la mayor confianza aumentaría la demanda de crédito privado y con ello, el
Banco Central podría comenzar a desarmar el stock de Leliq y reducir el flujo de sus
intereses.
De esta forma, luego de un fuerte ajuste en los precios relativos durante la primera parte
del año, la economía empezaría a recuperar los niveles de consumo de la mano de una
mejora en el poder adquisitivo de los salarios. En este escenario, la inflación promedio de
2024 terminaría cerca del 200% anual pero con una sustancial baja en los últimos meses
del año (la inflación en diciembre 2024, punta a punta, podría alcanzar el 146% anual).
D. Escenario 3:
En este último caso, si bien también se toman acciones para evitar la explosión implícita del
Escenario 1, las mismas no son suficientes para sacar a la economía de la actual zona de
alto peligro.
A diferencia del caso anterior, ahora no se llevan a cabo reformas estructurales y las
medidas anunciadas no resultan consistentes y/o suficientes para resolver los principales
desequilibrios de la economía. El ajuste de precios relativos se realiza de forma gradual y,
si bien las medidas fiscales permiten cierta mejora en el desequilibrio del sector público, el
mismo se mantiene demasiado alto (2.3% de déficit primario) y, como el ajuste se realiza
en mayor medida a través de incrementos impositivos más que en reducciones de gasto,
no se visualiza como sostenible en el mediano plazo.
Al no haber reformas estructurales ni fuerte reducción del desequilibrio de las cuentas
públicas, el programa no genera una importante credibilidad y por lo tanto, la demanda de
dinero no se recupera respecto de los bajos niveles con los que termina el 2023. En este
contexto, la tasa de interés de las Leliq no baja significativamente y el financiamiento
monetario para cubrir las necesidades del tesoro se mantiene en niveles elevados. La falta
de credibilidad en el plan anti-inflacionario reduce el financiamiento del sector financiero al
Tesoro.
En este marco, el Banco Central no logra aumentar sus reservas internacionales de manera
significativa y la tasa de inflación termina cerca del 290% anual (tanto promedio como
punta a punta).
De esta forma, a pesar del ajuste fiscal (insuficiente), la inflación mensual promedio se
mantiene en niveles similares a los registrados en los últimos meses de agosto y
septiembre de este año.
E. Conclusiones:
Los diferentes escenarios analizados muestran claramente las importantes restricciones que
enfrenta la economía para alcanzar un proceso de estabilización.
Por un lado, la continuidad del régimen actual genera grandes riesgos de caer en el corto
plazo en un proceso aún más inestable que el que experimenta la economía actualmente.
Por otro lado, los ejercicios realizados en los escenarios 2 y 3 muestran la importancia de
que el plan de estabilización no solamente contenga un ajuste fiscal importante sino
también que avance en las necesarias y múltiples reformas estructurales que necesita la
economía de nuestro país desde hace mucho tiempo. Sin un plan de estas características,
la Argentina, difícilmente podrá salir de los peligrosos e inestables niveles de inflación con
que termina el 2023.
Primicias Rurales
Fuente: Informe de Coyuntura del IERAL, Fundación Mediterránea
